Mudança na carteira - compra de BAUH4

Quem acompanha o blog sabe que não é comum eu realizar alguma mudança na minha carteira de ações. Por isso, tornou-se tradição a realização de uma postagem comentando sempre que isso acontece. Para mim isso é importante pois além de cumprir com o propósito deste blog (mostrar o dia a dia de um pequeno investidor em ações), poderei também contar com opiniões, sugestões e avisos, como também ter o registro deixado na linha do tempo do blog, que permitirá futuramente que eu recorra às minhas impressões na época.

Deixando o blábláblá de lado, após realizar algumas reflexões, decidi comprar ações da Excelsior para minha carteira de ações por considerar que ela atende em boa parte meu perfil de investimento.

Atenção: não sou analista nem tenho certificação para tal. Lembre-se que você está em um blog pessoal de investimento de uma pessoa comum. Esta postagem não é recomendação de compra, venda ou manutenção de nenhuma das ações citadas.
Nos gráficos desta postagem, o ano de 2016* representa uma projeção feita por mim, pois o resultado ainda não foi divulgado.

Essencialmente a Excelsior é uma fabricante de congelados e frios. Por congelados e frios entende-se empanados, pizzas, presunto, patês, hambúrgueres, lasanhas, etc, etc, etc. Foi fundada em 1893 e, mesmo assim, ainda é uma empresa muito pequena se considerarmos seu tempo de vida.

Quando falo em empresa muito pequena, refiro-me ao seu valor de mercado, hoje na casa dos míseros 47 milhões de reais. Para vocês terem uma ideia, a Eternit, fabricante de telhas, que é também uma empresa pequena e que vem apanhando do mercado nos últimos anos por apresentar resultados não satisfatórios, apresenta hoje um valor de mercado quase 6 vezes maior que a Excelsior, uma salsicharia que dá lucro.

Entretanto, é justamente a pequenez das empresas que me fascina. A maioria dos investidores preferem investir em empresas grandes, consolidadas e poderosas. No Brasil a Ambev, Bradesco, Banco do Brasil, Vale, dentre outras gigantes são as campeãs de negociação e de liquidez. Quando o investidor tem acesso ao mercado externo, ele volta seus olhos para Apple, IBM, Disney, Nestlé, J&J e outras empresas poderosas. Nada errado nessa abordagem. Apenas considero-a um enorme desperdício de potencial de multiplicação de capital. Esse tema será abordado em outra postagem.

Além de seu baixo valor ter me atraído, os fundamentos recentes não estão ruins. Separei alguns gráficos que construí em minha análise. Lembrando que as informações divulgadas abaixo são provenientes de fontes abertas, ou seja, estão disponíveis gratuitamente para qualquer um na internet.

A receita vem crescendo anualmente em 14%. Nada excepcional, mas longe de ser ruim.

Para calcular a taxa de crescimento dos lucro, tive que retirar o ano 2010, cuja inclusão aumentava consideravelmente a taxa para 92%. Após o devido ajuste, a taxa caiu para aceitáveis 11,5% ao ano.

Um olhar despercebido pode considerar que após 2012 a margem manteve-se estável com alterações pouco relevantes. Mas quando se fala em margem baixa, qualquer décimo produz ou reduz uma lucratividade considerável. Para se ter uma ideia, uma empresa que antes tinha uma margem de 1% e que otimiza seus processos e corta custos, aumentando sua margem para 2% (uma margem ainda pífia), ela acaba dobrando seu lucro líquido para uma mesma receita. Imagine então no gráfico acima, quando tivemos variações de 3,1% (2011) a 8,2% (2013).

A margem da Excelsior é baixa, mas é setorialmente alta. Ela possui hoje a maior margem (5,06%), enquanto a segunda colocada, a poderosa BR Foods possui 4,43%. Por isso, trato as margens dos anos 2013 e 2014, respectivos 8,2% e 7,8%, como anomalias, e não estou investindo na empresa pensando na possibilidade dela reconquistar essas margens. Claro que isso pode acontecer, mas minha decisão de investimento está piorando o cenário considerando que não.

Realizando um reajuste de margens líquidas dos anos 2013 e 2014 para 5%, o crescimento do lucro líquido ao ano da empresa aumenta de 11,5% para 15,3%, um valor bem melhor considerando o P/L atual da empresa (comentei sobre isso AQUI).

Realizei esta assunção de piorar a margem pois os anos 2013 e 2014 saíram da média da empresa e ainda mais da média do setor. Mas a verdade é que ficaria satisfeito se esta assunção de tratar estas margens como anomalias esteja errada, pois me agradaria muito se a empresa realmente tiver capacidade de manter margens líquidas da ordem de 8% em um setor cuja média ronda os 3%.

Lirio Parisotto, conhecido como um dos maiores investidores no Brasil, possui um mandamento: “Empresa com lucro não quebra”. Particularmente gosto de complementar com “Empresa com lucro e sem dívida não quebra”. Me agrada muito ver empresas pequenas sem dívidas. Descontrole de dívidas é a maldição das empresas da bolsa e isso será assunto para uma outra postagem.

Quando uma empresa lucrativa reduz sua dívida de 12 milhões para 600 mil reais, isso representa que no curto prazo ela não vai quebrar. De minha parte, me agrada muito essa mostra de conservadorismo.

O gráfico acima significa que quando a barra azul estiver para baixo, a empresa tem mais dinheiro em caixa e em aplicações do que emprestado. Isso significa que quanto maior é a barra no lado de baixo, maior a contribuição que no resultado da empresa referente a receita financeira. Além disso, mais longe da solvência a empresa estará. Essa mudança de perfil de devedora para credora nos anos 2012/2013 é um fato que me agrada muito, principalmente emempresas de pequeno porte como a Excelsior.

Por causa dessa dívida líquida negativa, a empresa reportou resultado financeiro positivo, conforme o gráfico abaixo.

A empresa

Até 1999 a empresa estava muito mal das pernas, com alta dívida e dando prejuízo, além de ter uma briga interna por motivos familiares. Neste ano a empresa contratou uma consultoria e assim fez uma série de mudanças que simplificou os processos, alongou a dívida e trouxe a lucratividade de volta. A venda da empresa encerrou as brigas internas e hoje esta é uma controlada da JBS. Mesmo que o controle tenha troca de mãos, espero que a empresa ainda carregue as lições decorrentes deste histórico negro.

Um fator que me agrada é a classe de produtos que a empresa produz. Frios e congelados são produtos que estão presentes na mesa de diversas classes sociais. Ao contrário de brinquedos, imóveis, ferramentas e computadores, salsichas e hambúrgueres são produtos que são consumidos frequentemente ao longo da vida.

O lucro da empresa é baseado em sua atuação na regiões do Rio Grande do Sul, Santa Catarina e Paraná, o que mostra que potencial tem ainda muito potencial de crescimento sem a necessidade de se aventurar em mercados estrangeiros.

Os riscos

O maior risco sem dúvidas é a falta de Tag Along de suas ações preferenciais, a única que tem liquidez. Em caso de fechamento de capital é praticamente certo que estas ações sofrerão uma forte baixa pois a empresa é obrigada a recomprar apenas as ações ordinárias. Além disso, fechamento de capital não é um evento que é possível ficar monitorando. O processo em si é demorado, mas seu anúncio é imprevisível, sendo que imediatamente após o anúncio a queda das ações ocorre de forma abrupta. Ou seja, é um evento que é divulgado ocorre do dia para o noite e que não permite um adequado monitoramento prévio.

Neste caso, o investidor terá que assumir este risco para estar disposto a ser sócio desta empresa. Claro que existe a possibilidade da empresa reestruturar seus ações, transformando todas elas em ordinárias ou concedendo tag along às ações preferenciais, mas considerando o sentimento de que a empresa não está nem aí para os acionistas minoritários e apresenta uma péssima governança e preocupação de mercado (alguém sabe quando sairá o resultado referente a 2016? Nem a Bovespa sabe), o melhor dos cenários seria a empresa manter o quadro do jeito que está, enquanto que o pior dos cenários é a realização do OPA. 

De minha parte, apesar de estar disposto a ser sócio da empresa hoje, estarei monitorando-a bem de perto. Devido a este risco, qualquer motivo que me leve a perder um pouco de confiança na empresa poderá ser utilizado como motivo para venda.

Enquanto isso, vamos comer empanados.

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